伯恩斯坦：Circle抛售过度，新规针对分销商而非发行方

• 受到拟议中的《克拉里蒂法案》（Clarity Act）影响，Circle 股价出现 20% 的大幅抛售，跌至约 104 美元。
• 伯恩斯坦（Bernstein）认为市场误读了该法案，其监管目标是稳定币分销商而非发行方。
• 尽管面临监管疑虑，分析师仍维持对 Circle 和 Coinbase 的“跑赢大盘”评级，目标价分别为 190 美元和 440 美元。

对《克拉里蒂法案》的误读

近期 Circle（CRCL）股价的下跌被分析师视为对美国监管提案的过度反应。该股在单日交易中大幅下挫，曾一度触及 100 美元关口，随后企稳。此次波动源于《克拉里蒂法案》草案中关于限制稳定币余额收益的条款。然而，以 Gautam Chhugani 为首的伯恩斯坦分析师指出，投资者未能区分稳定币发行实体与向零售用户提供服务的平台之间的经济职能差异。

发行方与分销商的区别

监管争议的核心在于稳定币的经济运作模式。Circle 通过将其约 800 亿美元的 USDC 储备投资于短期美国国债来获取收益，预计 2025 年储备收入将达到 26.4 亿美元。关键在于，Circle 并不直接向代币持有者支付利息。相比之下，像 Coinbase 这样的分销商目前为 USDC 余额提供约 3.5% 的收益率。拟议的法案旨在限制此类中介机构支付类似于银行利息的被动收益，而非针对发行方赚取的利息差。

监管影响与适应性

如果新规生效，Coinbase 等平台可能需要重新调整其奖励计划。虽然被动收益可能被禁止，但与交易或支付等特定活动挂钩的奖励预计仍将被允许。伯恩斯坦认为，限制被动收益甚至可能强化 Circle 的市场地位，因为这减少了竞争对手通过激进利率吸引流动性的手段。此外，USDC 的需求依然强劲，在跨境支付和企业财务应用的推动下，其供应量在过去两年内从 300 亿美元增长至 800 亿美元。

增长前景与市场规模

根据市场数据，稳定币的底层基本面依然稳固。2025 年第四季度，链上交易量达到了巨大的 11.9 万亿美元。分析师认为 Circle 和 Coinbase 是数字美元扩张背景下最明确的公开市场投资标的。随着稳定币进一步融入主流金融基础设施，市场的焦点预计将从投机性收益转向全球支付和流动性管理的实际效用。